全球化工估值水平分析

市场目前对化工企业估值水平存在误区。由于化工产品种类繁多，再加上专业性较强，对于企业产品、技术工艺和应用方面皆有一定的认知壁垒，市场对于化工企业应该怎么估值问题的认识也一直不够清晰，导致市场往往给予化工企业一定的估值折价。同时由于对不同产品的差别认识不够，市场往往给予内在条件不同的化工企业给予类似的估值水平。

　　国际上普遍把化工公司分成两大类别，大宗化学品公司和特殊化学品公司，两者的实质性差别是进入技术壁垒和行业竞争态势的不同，大宗化学品的竞争在于成本优势，而特殊化学品则是技术和研发能力更为重要。从企业的盈利能力来讲，特殊化学品普遍盈利水平高于大宗化学品。

　　由于大宗化学品和特殊化学品的进入壁垒和市场竞争情况的不同带来了未来企业盈利增长水平的不同，市场给予的估值水平产生了差异。国际上特殊化学品公司的估值水平明显高于大宗化学品公司。根据2007年平均盈利预测值的估值水平，美国市场特殊化学品平均PE水平达到16.9倍，EV/EBITDA达到9.0倍；美国大宗化学品平均PE水平为11.6倍，EV/EBITDA为5.6倍。

　　对照目前国际公司估值，我们重点关注的化工企业估值水平大多具有较大折价。而由于中国具有巨大的消费市场，国内化工产品需求增长远远大于发达国家。同时中国企业由于投资成本、资源成本和劳动力成本低带来了企业的综合成本优势，未来中国企业的长期增长潜力大于国际公司。

　　大宗化学品：华鲁恒升增发摊薄后2007年PE低于9倍，未来成长比较明确，维持审慎推荐。沈阳化工考虑摊薄后2007年PE达到13倍左右，由于未来盈利有超出预期的可能，同时08、09年业绩有大幅增长的潜力，维持“长期推荐”。云天化2007年估值水平低于9倍，玻纤产能扩展迅速，毛利稳定，可以弥补尿素业务的盈利下滑，未来估值有向上的空间。

　　特殊化学品：星新材料2007年PE在13.5倍左右，而新安股份2007年摊薄后PE估值在14倍左右，2008年业绩有大幅提升空间，维持“审慎推荐”。山西三维2007年摊薄后PE水平在13.8倍，2008年业绩增长也比较明确，维持“审慎推荐”。三爱氟业绩可预测性比较差，但我们认为2007年主营业务增长确定，如果能实施管理层激励，估值上应有向上的空间。