一、中国食品制造业市场现状分析
历史上看，食品制造业的成长性和宏观经济具有较高的相关性，食品制造业的营收和利润的变动略滞后于GDP的变动。其中，食品制造业的主营业务收入与GDP二者的变动表现出高度一致，食品制造业的利润波动相对更大，但自2011年起食品制造业的收入、利润与GDP基本保持同步向下。两会期间政府工作报告提出2016年增长目标是GDP 增速达到6.5%-7%，该经济增长目标若能实现，食品制造业全年的收入预计可实现8%-10%的增速，利润增速将超过10%。2016Q1我国GDP同比增长6.7%，食品制造业营收同比增长7.5%，利润总额同比增长17.5%。
参考观研天下发布《中国食品制造业行业优势企业调研及市场发展预测报告》
1999-2015年食品制造业收入及利润增速（左轴），GDP增速（右轴）
历史数据表明，在物价上涨初期，温和通货膨胀会在一定程度上刺激食品需求且食品制造业的利润增速随之上升，例如2002—2003年和2009—2010年，CPI上涨的同时，食品制造业利润增速也呈随之攀升。2011年后食品制造业的利润总额增速与CPI几乎同步从高位持续回落。CPI在经历4年下降后，2016年至今开始触底小幅回升。我们认为今年若能保持温和通胀，食品制造业将因此受益，行业利润将实现加速增长。
1999-2015年食品制造业收入及利润（左轴），CPI（上年=100）（右轴）
截至目前，除液体乳、速冻米面和酱油的产量数据更新至2015年10月外，其他主要品类产量数据已更新至2016年5月。从产量数据看，2015年1-10月，液体乳、速冻米面和酱油的产量均同比增长。2016年1-5月，食品制造业各主要子版块产量变动分化明显：白酒、乳制品、葡萄酒、软饮料的产量同比增长，而啤酒产量和生猪定点屠宰量同比下降，其原因主要是生猪存栏量和出栏量同比下降以及猪肉价格大幅上涨影响部分需求。
食品饮料各子行业产量表
从经济数据看，2015年1-10月，食品制造业主要子板块收入和利润全部实现正增长。速冻食品、调味品和葡萄酒累计收入增速最快，分别为14.60%、8.94%和8.55%，白酒的累计收入增速也达到7.75%。从累计利润增速看，调味品增速最高，达到20.22%；含乳和植物蛋白饮料增长15.36%，葡萄酒增长14.79%，白酒和速冻食品的利润增速慢于收入，分别增长5.51%和8.95%，主要是受行业竞争格局和成本影响。
截至2015年10月食品饮料各子行业经济数据表（表一）
从经济指标的变动情况来看，乳制品行业的格局比较稳定和成熟，企业数目变动比例最小，受益于原奶价格下降其毛利率略升。啤酒行业成为唯一一个规模企业数目同比减少的行业，印证了啤酒行业的发展已接近天花板。肉制品和调味品行业相对成熟，规模企业数目稳定增长，费用率相对稳定。速冻食品行业仍处于快速发展期，收入增速很快，2015年1-10月其累计收入同比增长14.60%；而且在各子行业中，速冻食品行业的规模企业数目增速最快，达到14.9%。
2015年10月食品饮料各子行业经济数据表（表2）
二、中国CPI分析
6月9日，国家统计局发布5月份全国居民消费价格指数。同比来看，5月份CPI同比上涨2.0%，涨幅环比缩小0.3个百分点；核心CPI 同比上涨1.6%，前值为1.5%。其中，城市上涨2.0%，农村上涨2.1%；食品价格上涨5.9%，非食品价格上涨1.1%；消费品价格上涨2.0%，服务价格上涨2.1%。1-5月，CPI平均同比上涨2.1%。环比来看，5月份，全国居民消费价格总水平环比下降0.5%。其中，城市下降0.5%，农村下降0.4%；食品价格下降2.7%，非食品价格上涨0.1%；消费品价格下降0.7%，服务价格持平。
2014-2016年中国CPI当月同比及环比
2014-2016年中国食品CPI当月同比及环比
环比分类来看，5月份，食品烟酒价格环比下降1.8%，影响CPI下降约0.54个百分点。其中，畜肉类价格上涨1.6%，影响CPI上涨约0.08个百分点（猪肉价格上涨2.3%，影响CPI上涨约0.07个百分点）；5月份应季鲜菜大量上市，使得鲜菜价格下降21.5%，影响CPI下降约0.64个百分点；鲜果价格下降1.3%，影响CPI下降约0.02个百分点。
5月份食品烟酒价格环比涨幅（分类）
5月份食品烟酒价格同比涨幅（分类）
三、食用油价格震荡回升
豆油、菜籽油、玉米油、调和油等食用油价格在2013年触顶后经过两年有余的回落，从2015年年底开始出现回升迹象。豆油主力期货合约收盘价和结算价已突破6200元/吨，创2015年以来的新高。在以豆油为代表的大宗油脂价格回升的带动下，玉米油等小油种的价格也有望开启上行周期，且弹性可能会更大。
2014-2016年中国食用油价格同比及环比
2012-2016年桶装豆油、菜籽油、调和油零售价（元/升）
2013-2016年豆油期货活跃合约收盘价（元/吨）
2012-2016年一级玉米油出厂价（元/吨）
2012-2016年中国粮食价格指数
2012-2016年玉米现货价及期货价（元/吨）
随着人们安全健康饮食观念的加深，以及多地明令禁止散装食用油的销售，小包装食用油市场稳步增长。2015年西王食品的小包装食用油的销量为14.39万吨，同比增长48.45%，小包装食用油销售额达到15.42亿元，同比增长36.66%，占主营业务收入的69.74%。此外，公司除玉米油外重点发展的葵花籽油2015年营收达到1.47亿，同比增长303.31%，占主营业务收入的6.65%。公司产品高端战略的实施使产品结构中毛利较高的高端产品占比提高，同时也促进了公司整体销售毛利率不断提升。
2015年，西王食品实现营业收入22.44亿元，同比增长19.97%；实现归母净利润1.46亿元，同比增长24.50%。2016Q1，西王食品实现营业收入6.30亿元，同比增长1.99%；实现归母净利润0.54亿元，同比增长10.05%；受益于毛利率的持续攀升，其净利润弹性高于收入弹性。
2011-2016年西王食品营业收入（亿元）
2011-2016年西王食品净利润（亿元）及销售毛利率
四、生猪及猪肉价格上涨对肉制品加工企业影响整体负面
2015年开启的新一轮生猪及猪肉价格上行周期对肉制品加工企业的影响是双重的：一方面，生猪价格上涨直接抬升了肉制品加工企业的屠宰成本，使得屠宰业务毛利率下滑；另一方面，猪肉价格上涨也使得高温肉和低温肉随之提价，肉制品加工业务毛利率有望提升。具体到产品而言，则是冷鲜肉和冷冻肉毛利率大概率下降，而高低温肉的毛利率有望上升。
对三家代表性肉制品加工企业（双汇发展、得利斯、龙大肉食）2014/2015年的财务数据对比分析，发现肉制品加工企业的屠宰业务通常在公司营收中的占比较大，且面对生猪价格上涨的冲击由于对冲途径及效果有限而处于被动境地。其中，双汇发展和得利斯均表现为冷鲜肉和冷冻肉毛利率下降而高温肉和低温肉毛利率上升；从2015年公司整体的销售毛利率或食品加工业的毛利率来看，除双汇发展略有上升外，得利斯和龙大肉食均同比下降。
2014-2016年畜肉类价格同比及环比
2014-2016年猪肉和牛肉价格同比及环比
2014-2016年猪肉、生猪价格（元/kg）及猪粮比
五、白酒开启涨价潮，全年有望量价齐升
从酒类CPI数据来看，酒类价格从同比下降开始转为同比上涨。从历史来看，高端白酒价格对通胀水平的反应非常灵敏。今年以来，随着CPI的回升，五粮液、郎酒率先提价；之后白酒涨价潮从一线白酒逐渐向二三线白酒蔓延，甚至黄酒也跟随提价。经历三年调整后白酒价格虚高的情况一去不复返，因此我们认为今年的白酒涨价潮是基于需求回暖，充分说明了酒企对市场的信心和乐观，再次印证了白酒行业的复苏趋势。2016Q1，19家上市白酒公司中17家酒企的营收和净利润继续保持增长，全年有望实现量价齐升，业绩将实现加速增长。
2014-2016年酒类价格同比及环比
六、毛利率提升叠加奶粉新政，乳企龙头最受益
自2014年起，国内主产区生鲜乳价格、全球乳品交易平台GDT)奶粉平均中标价均从顶点开始回落。受益于成本下降和产品提价，乳制品制造业的销售利润率自2014年起震荡上行，同时上市乳企中无论是龙头伊利股份还是整个乳制品板块的销售毛利率均在2013年触底后持续上升。从国内外原奶价格趋势来看，预计短期内成本端仍将维持在低位；而温和通胀下，乳制品也有望提价，优质乳企将因此受益。
全球乳品交易平台(GDT)奶粉中标价（美元/吨）
2011-2015年乳制品制造业销售利润率
2009-2016年牛奶和酸奶零售价
2009-2016年婴幼儿奶粉零售价格（元/kg）
目前我国103家婴幼儿配方乳粉生产企业共有近2000个配方，此次颁布的新规将原来每个企业“5个系列15个配方”进一步压缩至“3个系列9种配方”，从而103家乳企最多只能保有927个配方（约300多个品牌），因此一大半现存配方产品将在3个月内下架。同样，具有进口资质的71家海外奶粉企业也将压缩自己在中国的产品线。从影响来看，目前国内一二线城市的奶粉市场竞争格局稳固、集中度也很高，新政对该层面难有实质性影响。而龙头企业和中小企业混战的三四线城市乃至农村地区，由于中小乳企产品数量突然收缩、甚至由于经营压力被迫退出，将会腾挪出不小的市场空间，必将成为未来外资奶粉企业与国内龙头企业争夺的主战场。龙头企业渠道加速下沉以及行业集中度进一步提升是大势所趋。伊利的奶粉现有9个系列27个配方，其数量在行业内属于偏低水平，因此缩减系列及配方对伊利的影响相对较小，同时可受益于市场集中度的提升。
另一方面，自4月8日起开始实施的跨境电商新政，明令禁止未经注册的奶粉产品进口，并通过11.9%的增值税提高了进口奶粉的成本，封堵了近年来对国内奶粉业冲击最大的跨境电商渠道，实现了政府部门对奶粉行业线上线下、生产销售的全方位监管。据业内估计，海淘渠道的退出同样让出了100-150亿左右的奶粉市场空间。综上，
七、速冻食品营收和利润持续增长
自从新的《速冻面米食品行业标准》实施后，价格相对较低的“裸卖”的散装速冻食品逐渐退出市场，同时伴随消费升级，速冻食品的整体价格逐渐上移。21世纪以来，速冻食品行业的营收和利润总额均持续增长，城镇化趋势和生活节奏加快是速冻食品行业保持增长的基础，而现有的几家知名外卖平台所涉及的平台上的商家缺乏营业执照以及食品安全等问题被媒体多次曝光，也使得速冻食品著名品牌相对于外卖享有食品安全的优势。
2005-2015年中国速冻食品营收、产量及销售均价测算
2008-2015年速冻食品利润总额及增速
资料来源：公开资料，观研天下整理，转载请注明出处。（QLY）
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