美国市场资产证券化主要模式及我国市场四大模式对比分析

        导读：美国市场资产证券化主要模式及我国市场四大模式对比分析。与美国不同，我国的资产证券化更多的是按照不同的监管部门来进行业务模式划分。我国的资产证券化包括四大模式：资产支持专项计划、信贷资产证券化、资产支持票据（ABN）、资产支持计划。

        参考《2016-2022年中国证券市场竞争态势及十三五发展态势预测报告》

        在资产证券化较为发达的美国市场，通常根据基础资产的不同将资产支持证券分为 MBS（抵押支持证券，Mortgage-Backed Security），狭义上的 ABS（资产支持证券，Asset-Backed Securities）、CDO（债务抵押受益凭证，Collateralized Debt Obligation）、ABCP（资产支持商业票据，Asset-Backed Commercial Paper）等产品类型，而 MBS 又可以进一步分为 RMBS（住房抵押贷款支持证券，Residential Mortgage-Backed Securities）和 CMBS（商业抵押支持证券（Commercial Mortgage-Backed Security），CDO 又可以进一步分为 CLO（贷款抵押受益凭证，Collateralized Loan Obligation）和 CBO（债券抵押受益凭证, Collateralized Bond Obligations）。

        与美国不同，我国的资产证券化更多的是按照不同的监管部门来进行业务模式划分。我国的资产证券化包括四大模式：资产支持专项计划、信贷资产证券化、资产支持票据（ABN）、资产支持计划。以上四中模式的监管部门分别为证监会、银监会、银行间交易商协会和保监会。其中信贷资产证券化的基础资产为重大基础设施项目贷款、涉农贷款、中小企业贷款、汽车贷款等贷款资产，而其他三种模式均可以将收益权作为基础资产。

        从目前我国 PPP 模式的发展现状来看，以收益权为基础开展 PPP 项目资产证券化是比较合理的，因此预计资产支持专项计划、资产支持票据（ABN）、项目资产支持计划三种模式将成为未来进行 PPP 项目资产证券化的主要途径。

        资产支持专项计划。资产支持专项计划是指将特定的基础资产或资产组合通过结构化方式进行信用增级，以基础资产所产生的现金流为支持，发行资产证券化产品。由证监会负责监管资产支持专项计划业务，但在具体实施中不要求对具体产品进行审核，产品一般在上交所、深交所和机构间私募产品报价与服务系统挂牌审核，并由基金业协会负责事后备案管理。其运作流程可归纳为：

        1）由券商或基金子公司等作为管理人设立资产支持专项计划，并作为销售机构向投资者发行资产支持证券募集资金；2）管理人以募集资金向PPP 项目公司购买基础资产（收益权资产），PPP 项目公司继续负责收益权资产的后续管理；3）基础资产产生的现金流将定期归集到 PPP 项目公司开立的资金归集账户，并定期划转到专项计划账户；4）托管人按照管理人的划款指令进行本息分配，向投资者兑付产品本息。

        资产支持票据（ABN）。资产支持票据是指非金融企业在银行间债券市场发行的，由基础资产所产生的现金流提供支持的，约定在一定时间内还本付息的债务融资工具。

        PPP 项目中其操作流程是：

        1）PPP 项目公司向投资者发行资产支持票据；2）PPP 项目公司将基础资产产生的现金流定期归集到资金监管账户，再对基础资产产生的现金流与资产支持票据应付本息差额部分承担补足义务；3）监管银行将本期应付票据本息划转至上海清算所账户；4）上海清算所将本息及时分配给资产支持票据持有人。

        资产支持计划。资产支持计划是将基础资产托付给保险资管公司等专业管理机构，以基础资产所产生的现金流为支持，由受托机构作为发行人设立支持计划，合格投资者购买产品而获得再融资资金的业务活动。

        PPP 项目以收益权为基础资产开展资产支持计划，其运作流程为：

        1）保险资管公司等专业管理机构设立资产支持计划；2）PPP 项目公司依照约定将基础资产移交给资产支持计划；3）保险资产管理公司面向保险机构等合格投资者发行受益凭证，受益凭证可按规定在保险资产登记交易平台发行、登记和转让；4）由托管人保管资产支持计划资产并负责资产支持计划项下资金拨付；5）托管人根据保险资产管理公司的指令，及时向受益凭证持有人分配本金和收益。

        PPP 项目资产证券化以收益权作为基础资产，PPP 项目的收费模式一般可分为使用者付费、政府付费、可行性缺口补助三种，而收益权也相应的分为使用者付费模式下的收费收益权、政府付费模式下的财政补贴、可行性缺口补助模式下的收费受益权和财政补贴。

        使用者付费模式：在该种模式下的基础资产是项目公司在特许经营权范围内直接向最终使用者提供服务而享有的收益权。使用者付费模式通常使用在财务情况较好，直接向使用者提供基础设施和公共服务的项目。

        此种模式下，PPP 项目一般具有需求量可预测，现金流稳定的特点。这种模式的 PPP 项目主要包括市政供水、市政供热、公路铁路等。

        政府付费：该模式下的基础资产是 PPP 项目公司提供服务，而享有财政补贴的权利。项目公司不用直接向最终用户提供服务，如市政道路、绿化公园等项目。但此种模式下对于政府方的支付能力提出较高要求，财政补贴应遵循财政承受能力的相关要求，即一般不超过财政预算支出的 10%。

        可行性缺口补助：可行性缺口补助是指在使用者付费无法满足社会资本或项目公司的成本回收和合理回报时，由政府以财政补贴、股本投入、优惠贷款和其他形式给予项目公司经济补助。这种模式通常应用在直接向最终用户提供服务，但仅凭收费无法覆盖投资和运营回报的项目，如科教文卫和保障性住房等项目。此种模式兼具使用者付费和政府付费两种模式的特点。

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